Разрыв между базовой стоимостью госдолга в США и Китае достиг рекордных значений. Спред доходностей 10-летних облигаций к середине сентября достиг почти 3,3 процентного пункта и продолжает увеличиваться. Бумаги КНР с соответствующим сроком погашения приносят 1,68%, отражая хроническую нехватку спроса на кредиты и дефляционное давление внутри страны. В то же время доходность аналогичных американских казначейских облигаций достигла 4,97%, обновив максимум за последние три года. Ситуация, когда китайский долг стоит дороже американского, привычна, но сейчас она грозит усилить и без того крайне опасные дисбалансы в мировой экономике. Подробности - в материале "Известий".

Японизация Китая

Снижение доходности китайских облигаций не случайно. Пекин борется с последствиями затяжного кризиса на рынке недвижимости и спадом внутреннего потребления. Народный банк Китая вынужден удерживать ставки на минимальных уровнях для поддержания ликвидности. Аналитики отмечают, что рынок облигаций КНР сегодня является самым прибыльным среди основных мировых бенчмарков, однако причины этого успеха не всегда вызывают позитивные эмоции. Бурное ралли цен на местные долговые бумаги обусловлено глубинной дезинфляцией и общим замедлением экономического роста Китая.

Сложившаяся ситуация формирует явление, которое аналитики называют японизацией китайского капитала. Начиная с 1990-х годов Япония, столкнувшаяся с аналогичным схлопыванием пузыря недвижимости и нулевыми ставками, превратилась в главного глобального кредитора. Дешевая иена использовалась для фондирования покупок высокодоходных активов по всему миру, прежде всего в США.

Сегодня эту роль берет на себя Китай. Низкие доходности внутри страны спровоцировали бум заимствований в офшорных юанях. Транснациональные корпорации и иностранные правительства активно используют низкие ставки для дешевого привлечения средств. Для официального Пекина этот процесс несет очевидную выгоду: рост зарубежных заимствований в юанях способствует медленной, но планомерной интернационализации китайской валюты, снижая ее зависимость от долларовой инфраструктуры.

Обратной стороной дешевого юаня становится неконтролируемый отток капитала. Разница в 3,3 процентного пункта формирует идеальные условия для кэрри-трейда: инвесторам выгодно занимать в Китае и перекладывать средства в американские активы. Дальнейшее увеличение разрыва в процентных ставках может усилить вывод средств из Китая. Это будет не самой приятной новостью для финансовой системы КНР, десятилетиями опиравшейся на жесткие ограничения по движению капитала.

Китайские власти уже предпринимают экстренные административные меры для купирования проблемы. В текущем году был активизирован сбор налогов на зарубежный прирост капитала, ужесточен контроль над гонконгскими брокерами и страховыми компаниями, через которые резиденты материкового Китая традиционно выводили сбережения. В августе правительство попыталось направить процесс в легальное русло, увеличив квоту для внутренних институциональных инвесторов на вложения за рубежом на $6,8 млрд.

Побег к высоким доходностям

Однако цифры официальных квот несопоставимы с реальными масштабами бегства капитала. Аналитики Bank of America Global Research оценили чистый отток по финансовому счету Китая за прошлый год почти в $800 млрд. Политика Пекина, по их словам, сводится к попыткам перекрыть исход сотен миллиардов путем открытия парадных ворот, чтобы убедиться, что транзакции идут через контролируемые каналы.

Утечка капитала и последующее ослабление курса юаня формируют еще один интересный эффект. Дешевая национальная валюта автоматически снижает экспортную стоимость китайских товаров на мировом рынке. Этот механизм выступает достаточно эффективным амортизатором, нейтрализующим заградительные пошлины, введенные администрацией США. То есть протекционизм обнуляется курсовым диспаритетом: отток капитала из КНР обеспечивает китайской промышленности дополнительный рост конкурентоспособности, гарантируя продолжение экспортной экспансии.

США, в свою очередь, продолжают наращивать зависимость от внешнего финансирования. Доходность в 4,97% по десятилетним бумагам является следствием двух факторов: инфляционного давления (в том числе из-за высоких цен на энергоносители) и ожидания жестких действий со стороны ФРС. Однако главная причина роста доходностей кроется в безостановочной эмиссии нового долга для покрытия бюджетного дефицита. На данный момент последний составляет 6,5% ВВП, а общий долг - 126%. И то, и другое - очень много по любым мировым меркам.

Долговая вечеринка в разгаре

США продолжают свою "долговую вечеринку", потребляя все больше ликвидности для обслуживания обязательств. Показательным стал эпизод, когда доходность казначейских облигаций резко подскочила вверх после того, как план министра финансов Скотта Бессента по обратному выкупу госбумаг на сумму $6 млрд откровенно разочаровал инвесторов своими скромными масштабами.

При этом есть немалая вероятность, что даже доходность в 5% может оказаться недостаточной для привлечения необходимого объема капитала на рынок облигаций США. Инвестор Стэнли Дракенмиллер, ментор Бессента и нового главы ФРС Кевина Уорша, недавно сказал, что ставки до сих пор маловаты и могли бы подняться еще. Весь Уолл-Стрит встревожен долговой спиралью, параметры которой выходят из-под контроля. В особенности это касается долгосрочных бумаг.

Бюджетные дефициты западных (и не только) стран слишком высоки. При этом полностью отсутствует политическая воля к их сокращению за счет повышения налогов или урезания расходов. Беспокойство по поводу устойчивости государственного долга западных стран становится определяющим фактором ценообразования на рынке облигаций. Характерно, что нынешнее падение стоимости американских и европейских бумаг, почти синхронное, не сопровождается аналогичным спадом облигаций развивающихся стран. Это принципиальное отличие от кризисов прошлого, при которых весь мир "заболевал, когда американцы чихали".

Так или иначе, но глобальные экономические диспропорции усиливаются. Американцы вынуждены удерживать высокие ставки, чтобы выкачивать ликвидность из остального мира (включая Азию) для финансирования своего бюджетного дефицита. А Китай поддерживает низкие ставки для спасения внутреннего рынка, расплачиваясь за это оттоком капитала и получая взамен слабость валюты для поддержания экспорта. Обе модели сейчас испытывают серьезные сложности. Дальнейшее расширение спреда доходностей способно спровоцировать кризис ликвидности, выход из которого потребует радикального пересмотра фискальной и монетарной политики как в Вашингтоне, так и в Пекине.

Если первым придется ужиматься в расходах, что почти наверняка повлечет за собой спад экономики, обвал рынка акций и серьезное снижение уровня жизни (возможно, полноценную депрессию), то вторым необходимо найти способ раскачать внутренний рынок. Первое означает политическое самоубийство. Второе - задачу, которую текущими методами не решить, что 30-летний опыт Японии начиная с 1990-х годов показывает вполне наглядно.

Источник - Известия